Die jüngsten Aussagen von EZB-Rats-Mitgliedern signalisieren erhöhte Handlungsbereitschaft. In ihrer kommenden Sitzung dürften die Überlegungen konkretere Formen annehmen. Am wahrscheinlichsten ist eine Verlängerung des Anleihekaufprogramms über das Jahr 2016 hinaus.
Mit dem erneuten Fall der Euro-Teuerung unter die Null-Prozent-Marke sind die Währungshüter nach eigener Einschätzung unter Zugzwang geraten. Die Frage, wie sinnvoll eine neue Liquiditätsspritze ist, nachdem die alte realwirtschaftlich schon kaum gewirkt hat, soll an dieser Stelle nicht erörtert werden. Aus Sicht der meisten Notenbanker ist die Logik wohl ganz einfach: Die Wirkung des QE-Programms ist bislang offenbar nicht ausreichend. Daher muss die Dosis verstärkt werden. Die Risiken und Nebenwirkungen spielen angesichts der Fixierung auf das Inflationsziel derzeit eine untergeordnete Rolle.
In Anbetracht der zahlreichen QE-Stellschrauben lässt sich über die konkreten Veränderungen nur spekulieren. Am ehesten in Betracht kommt eine Verlängerung des Anleihekaufprogramms über das Jahr 2016 hinaus, da sich die Teuerung aus Sicht der EZB zu langsam normalisiert. Der bisherige Plan sieht lediglich eine automatische Verlängerung ab kommenden September vor, wenn das Erreichen des 2 %-Inflationsziels nicht absehbar ist. Eine zeitliche Ausweitung wäre sicherlich die einfachste Maßnahme. Die Frage ist allerdings, ob die gewünschten Effekte aus Sicht der EZB groß genug ausfallen würden. Mehr Wirkung hätte eine Erhöhung des monatlichen Ankaufvolumens von derzeit 60 Mrd. Euro. Im Vergleich mit dem QE3 Kaufprogramm der US-Notenbank, hat die Europäische Zentralbank bei weitem noch nicht die gleiche Schlagzahl wie die Fed im Jahr 2013. Damals kaufte die Fed für 85 Mrd. US-Dollar Covered Bonds und Staatsanleihen auf. Allerdings wäre ein schnellerer Anstieg der EZB-Bilanzsumme ein erheblicher Kraftakt, da sie jetzt schon mit der Planerfüllung kämpft. Vermutlich ist dies nur mit einer Änderung bei den Quoten oder dem Ankaufuniversum umsetzbar.
Denkbar wäre aber auch ein Übergang vom monatlichen Ankaufziel zu einem generellen Ankaufvolumen von beispielsweise 1,5 Billionen Euro bis Ende nächsten Jahres (derzeit implizites Ziel: 1,14 Bio. Euro bis September 2016). Dies hätte für die nationalen Notenbanken den Vorteil, innerhalb ihrer Quote flexibler agieren zu können. Will die EZB das Tempo beibehalten, könnte sie als plakative Zahl ein Ankaufvolumen von 2 Billionen Euro bis Ende 2017 ankündigen. Das Bilanzvolumen der EZB würde sich dann über 4 Billionen Euro fast dem Bilanzvolumen der Fed angenähert haben, dass derzeit bei 4,45 Mrd. US-Dollar liegt.
Es kommt auf den Einsatz an – zumindest für die Anleger
Während die Auswirkungen einer, wie auch immer gearteten QE-Expansion auf die Realwirtschaft überschaubar sind, ist der Umfang der Maßnahmen für die Finanzmärkte von erheblicher Bedeutung. Je größer die Liquiditätsspritze, umso stärker werden die Anleger reagieren. Die Erwartungen bezüglich einer Ausweitung sind inzwischen sehr ausgeprägt. Rund 80 % der von Bloomberg befragten Analysten rechnen mit einem erhöhten Expansionsgrad. Allerdings ist der Termin noch ungewiss. Die Mehrheit der befragten Analysten tippt auf die Sitzung im Dezember, da dann turnusmäßig die Wachstums- und Inflationsprojektionen vorgestellt werden. Veränderungen bei diesen könnten für eine bessere argumentative Unterfütterung der QE-Expansion genutzt werden. Hinzu kommen die jüngsten Ergebnisse der EZB-Kreditumfrage. Hier zeigten sich aufgrund der üppigen Liquiditätslage und der damit verschärften Wettbewerbssituation sinkende Kreditstandards im Euroraum. Die EZB bezieht diesen Effekt direkt auf ihr Ankaufprogramm. Die Kreditnachfrage der Unternehmen hat sich zudem leicht verbessert. Die Nachfrage nach Baufinanzierung und Konsumentenkrediten sank hingegen, blieb aber auf einem relativ hohen Niveau. Für eine Entscheidung bereits in der kommenden Sitzung spricht hingegen das im Januar absehbare basisbedingte Anziehen der Teuerung im Euroraum. Eine Ausweitung von QE mit dem Hinweis auf die niedrige Teuerung könnte, kurz vor einem deutlichen Anziehen der Inflation, kritische Fragen provozieren.
Die mittelfristigen Auswirkungen auf Anleihen seitens eines forcierten Ankaufprogramms sind weniger eindeutig insbesondere dann, wenn die Expansion nur moderat ausfällt. Vordergründig wird zwar der Einfluss des Mega-Aufkäufers EZB größer, was für eher niedrige Renditen spricht. Der Markt droht allerdings noch schneller auszutrocknen. Investoren, vor allem internationale Anleger ziehen sich tendenziell aus solchen Märkten zurück. Sollte darüber hinaus der Euro unter Druck geraten, verstärkt dies den Effekt. Sobald die Inflationserwartungen wieder steigen, womöglich befördert durch die noch expansivere Geldpolitik, dürfte die Zinskurve in Deutschland trotz QE wieder steiler werden. Diese Erfahrung wurde bereits im Frühjahr gemacht. Die EZB hätte wahrscheinlich auch dagegen nichts einzuwenden, könnte sie dies doch als Ausweis für die Wirksamkeit ihrer Geldpolitik verwenden.
Mit dem erneuten Fall der Euro-Teuerung unter die Null-Prozent-Marke sind die Währungshüter nach eigener Einschätzung unter Zugzwang geraten. Die Frage, wie sinnvoll eine neue Liquiditätsspritze ist, nachdem die alte realwirtschaftlich schon kaum gewirkt hat, soll an dieser Stelle nicht erörtert werden. Aus Sicht der meisten Notenbanker ist die Logik wohl ganz einfach: Die Wirkung des QE-Programms ist bislang offenbar nicht ausreichend. Daher muss die Dosis verstärkt werden. Die Risiken und Nebenwirkungen spielen angesichts der Fixierung auf das Inflationsziel derzeit eine untergeordnete Rolle.
In Anbetracht der zahlreichen QE-Stellschrauben lässt sich über die konkreten Veränderungen nur spekulieren. Am ehesten in Betracht kommt eine Verlängerung des Anleihekaufprogramms über das Jahr 2016 hinaus, da sich die Teuerung aus Sicht der EZB zu langsam normalisiert. Der bisherige Plan sieht lediglich eine automatische Verlängerung ab kommenden September vor, wenn das Erreichen des 2 %-Inflationsziels nicht absehbar ist. Eine zeitliche Ausweitung wäre sicherlich die einfachste Maßnahme. Die Frage ist allerdings, ob die gewünschten Effekte aus Sicht der EZB groß genug ausfallen würden. Mehr Wirkung hätte eine Erhöhung des monatlichen Ankaufvolumens von derzeit 60 Mrd. Euro. Im Vergleich mit dem QE3 Kaufprogramm der US-Notenbank, hat die Europäische Zentralbank bei weitem noch nicht die gleiche Schlagzahl wie die Fed im Jahr 2013. Damals kaufte die Fed für 85 Mrd. US-Dollar Covered Bonds und Staatsanleihen auf. Allerdings wäre ein schnellerer Anstieg der EZB-Bilanzsumme ein erheblicher Kraftakt, da sie jetzt schon mit der Planerfüllung kämpft. Vermutlich ist dies nur mit einer Änderung bei den Quoten oder dem Ankaufuniversum umsetzbar.
Denkbar wäre aber auch ein Übergang vom monatlichen Ankaufziel zu einem generellen Ankaufvolumen von beispielsweise 1,5 Billionen Euro bis Ende nächsten Jahres (derzeit implizites Ziel: 1,14 Bio. Euro bis September 2016). Dies hätte für die nationalen Notenbanken den Vorteil, innerhalb ihrer Quote flexibler agieren zu können. Will die EZB das Tempo beibehalten, könnte sie als plakative Zahl ein Ankaufvolumen von 2 Billionen Euro bis Ende 2017 ankündigen. Das Bilanzvolumen der EZB würde sich dann über 4 Billionen Euro fast dem Bilanzvolumen der Fed angenähert haben, dass derzeit bei 4,45 Mrd. US-Dollar liegt.
Es kommt auf den Einsatz an – zumindest für die Anleger
Während die Auswirkungen einer, wie auch immer gearteten QE-Expansion auf die Realwirtschaft überschaubar sind, ist der Umfang der Maßnahmen für die Finanzmärkte von erheblicher Bedeutung. Je größer die Liquiditätsspritze, umso stärker werden die Anleger reagieren. Die Erwartungen bezüglich einer Ausweitung sind inzwischen sehr ausgeprägt. Rund 80 % der von Bloomberg befragten Analysten rechnen mit einem erhöhten Expansionsgrad. Allerdings ist der Termin noch ungewiss. Die Mehrheit der befragten Analysten tippt auf die Sitzung im Dezember, da dann turnusmäßig die Wachstums- und Inflationsprojektionen vorgestellt werden. Veränderungen bei diesen könnten für eine bessere argumentative Unterfütterung der QE-Expansion genutzt werden. Hinzu kommen die jüngsten Ergebnisse der EZB-Kreditumfrage. Hier zeigten sich aufgrund der üppigen Liquiditätslage und der damit verschärften Wettbewerbssituation sinkende Kreditstandards im Euroraum. Die EZB bezieht diesen Effekt direkt auf ihr Ankaufprogramm. Die Kreditnachfrage der Unternehmen hat sich zudem leicht verbessert. Die Nachfrage nach Baufinanzierung und Konsumentenkrediten sank hingegen, blieb aber auf einem relativ hohen Niveau. Für eine Entscheidung bereits in der kommenden Sitzung spricht hingegen das im Januar absehbare basisbedingte Anziehen der Teuerung im Euroraum. Eine Ausweitung von QE mit dem Hinweis auf die niedrige Teuerung könnte, kurz vor einem deutlichen Anziehen der Inflation, kritische Fragen provozieren.
Die mittelfristigen Auswirkungen auf Anleihen seitens eines forcierten Ankaufprogramms sind weniger eindeutig insbesondere dann, wenn die Expansion nur moderat ausfällt. Vordergründig wird zwar der Einfluss des Mega-Aufkäufers EZB größer, was für eher niedrige Renditen spricht. Der Markt droht allerdings noch schneller auszutrocknen. Investoren, vor allem internationale Anleger ziehen sich tendenziell aus solchen Märkten zurück. Sollte darüber hinaus der Euro unter Druck geraten, verstärkt dies den Effekt. Sobald die Inflationserwartungen wieder steigen, womöglich befördert durch die noch expansivere Geldpolitik, dürfte die Zinskurve in Deutschland trotz QE wieder steiler werden. Diese Erfahrung wurde bereits im Frühjahr gemacht. Die EZB hätte wahrscheinlich auch dagegen nichts einzuwenden, könnte sie dies doch als Ausweis für die Wirksamkeit ihrer Geldpolitik verwenden.
