Samstag, 03. Dezember 2016


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Zinsreport

US-Renten liefern negative Vorgaben

(lifePR) (Frankfurt am Main, ) .
- Der deutlich gewachsene Bedarf an US-Zeitarbeitskräften könnte Vorbote einer spürbaren Frühjahrsbelebung am Arbeitsmarkt sein. Zwar wird die US-Notenbank keinen abrupten Kurswechsel vornehmen. Auch aufgrund der Bürde anhaltend hoher US-Haushaltsdefizite dürfte die Rendite 10-jähriger US-Treasuries jedoch in den kommenden Monaten die 4 %-Marke ansteuern.
- Die Griechenland-Krise verliert an Schärfe. Der EUR-USD-Kurs scheint sich zu stabilisieren. In diesem Umfeld dürfte die Funktion von Bundesanleihen als sicherer Hafen an Bedeutung verlieren.
- Das breitere Euro-Leitzinstal infolge des erhöhten Konsolidierungszwangs der "PIIGS-Staaten" hat sich zwar in höheren Rentenkursen und einer steileren Zinsstruktur niedergeschlagen. Ausgehend von schwachen US-Vorgaben dürften sich die Renditen zur Jahresmitte aber auf einem höheren Niveau einpendeln.

Konjunkturerwartungen

Nach den enttäuschenden BIP-Zahlen für das letzte Quartal sorgten spürbar ansteigende Auftragseingänge in Deutschland für wieder wachsenden Konjunkturoptimismus. Die Vorjahresrate notiert im Januar bei rund 20 %, immerhin der höchste Wert seit 1976. Der Produktionsanstieg hinkt mit 2 % noch hinterher, so dass in den kommenden Monaten mit einer Fortsetzung der Erholung im Verarbeitenden Gewerbe zu rechnen ist. Der leichte Rückgang des ifo-Geschäftsklimaindex geht auf das Konto der Lagebeurteilung. Der Erwartungsindex ist weiter angestiegen und signalisiert ebenfalls eine schrittweise Verbesserung. Die Stimmung in der Industrie ist in fast allen Euroländern im Aufwärtstrend. Dagegen ist die Verbraucherstimmung in einigen Mittelmeerländern, insbesondere in Griechenland und Italien zuletzt deutlich gesunken. Dies begrenzt das Potenzial für den Privaten Verbrauch im Euroraum, der 2010 bestenfalls einen Anstieg um 0,5 % aufweisen dürfte.

Rohstoffmärkte

Der im März 2009 begonnene Aufwärtstrend des CRB-Rohstoffindex befindet sich trotz der jüngsten Befestigung weiter auf dem Prüfstand. Zuletzt zeigten sich bis auf den Bereich Genussmittelrohstoffe alle Teilindizes erholt. Den größten Kurssprung machten Industrierohstoffe, die von der wieder größeren Risikofreude der Investoren und neu aufkeimendem Konjunkturoptimismus profitieren. Auch der Rohölpreis bewegt sich wieder im Bereich der Marke von 80 USD pro Fass. Dies dürfte allerdings nicht der Beginn eines neuerlichen Höhenflugs sein, sondern lediglich eine Kursbewegung innerhalb des volatilen Seitwärtsbandes, das sich seit Herbst letzen Jahres etabliert hat. Ein wichtiger Grund sind die weltweit gut gefüllten Öllager.

Inflationserwartungen I

m Februar sank die Euro-Teuerung von 1,0 % auf 0,9 %. Zwar hat die Kernrate im Januar erstmals in diesem Zyklus die 1 %-Marke unterschritten und signalisiert damit Preisstabilität bei Gütern- und Dienstleistungen. Die Inflationsspitze 2010 dürfte jedoch noch nicht erreicht worden sein. Setzt sich die Konjunkturerholung fort und bleiben die Rohstoffpreise bei sinkendem Euro-Außenwert stabil dürfte die Jahresdurchschnittsrate von +0,5 % auf +1,5 % ansteigen. Gleichwohl wird der Anstieg schwächer ausfallen als erwartet. Wir reduzieren unsere Euroraum-Prognose für 2010 von 1,6 % auf 1,5 %. Sinkende Löhne infolge wachsender Sparzwänge sprechen nicht nur in den angezählten Konsolidierungsländern für ein anhaltendes Inflationsniveau unter der 2 %-Marke.

Internationale Kapitalströme

Die Krise um Griechenland verliert an Schärfe. Entgegen aller Widerstände scheint die Athener Regierung einen strengen Sparkurs durchzusetzen. Das Vertrauen der Anleger kehrt langsam zurück: Die jüngste 10-jährige griechische Staatsanleihe war dreifach überzeichnet. Die Risikoaufschläge gegenüber Bunds sind unter drei Prozentpunkte gefallen. Der EUR-USD-Kurs konnte sich zuletzt über der Marke von 1,35 stabilisieren. In diesem Umfeld dürfte die Bedeutung von Bundesanleihen als sicherer Hafen etwas nachlassen. Auch könnte die Etablierung eines Europäischen Währungsfonds sich für die Anleihekurse der "PIGGS-Staaten" positiv auswirken und den Spread auf Bunds reduzieren. Aktien haben von der jüngsten Entspannung profitiert. Sofern die Krise nicht neu aufflammt, dürften Dividendenpapiere im Vorteil bleiben.

Geldpolitik

Die Ankündigung der EZB, Ende April zum variablen Dreimonatstender zurückzukehren sowie den Sechsmonatstender auslaufen zu lassen, zeigt, dass die Liquiditätshilfen langsam aber stetig zurückgeführt werden. Kurzfristig ist die Liquiditätsversorgung der Banken allerdings immer noch sehr großzügig. Die Risiken, die von Griechenland für das Finanzsystem ausgehen, dürfte die EZB im Auge behalten. Da Griechenland offenbar ernst macht mit der Haushaltskonsolidierung und das Wirtschaftswachstum durch den harten Winter einen Dämpfer erhalten hat, dürfte es der EZB-Rat mit Zinsanhebungen nicht eilig haben. Jüngste Umfragen bestätigen, dass eine Verschiebung der Zinswende in den Rentenkursen bereits eskomptiert ist. Gleichwohl erwarten noch 60 % der Banken im Euroraum eine Leitzinsanhebung spätestens zum Jahreswechsel.

US-Rentenmarkt

Trotz des harten Winters mehren sich die Anzeichen auf eine Stabilisierung des US-Arbeitsmarktes. Die deutlich angestiegene Nachfrage nach Zeitarbeitskräften könnte Vorbote einer spürbaren Frühjahrsbelebung sein. Die Stimmung bei den US-Unternehmen ist gut: sowohl der ISM-Index für die Industrie als auch für das Dienstleistungsgewerbe liegen mit 56,5 und 53,0 Punkten im Expansionsbereich. Die Anleger von US-Renten sind in Wartestellung gegangen. Von der Fed droht zwar kein abrupter Kurswechsel. Die steile Zinsstruktur signalisiert gleichwohl eine gewisse Anspannung bei langen Laufzeiten. Gründe hierfür dürften die hohen Staatsdefizite und der geringe Konsolidierungseifer der Regierung sein. In Verbindung mit tendenziell positiven Konjunkturdaten ist in den kommenden Monaten mit tendenziell steigenden Renditen zu rechnen.

Basisszenario für Zinsprognose

Die Erholung der Weltwirtschaft setzt sich im ersten Halbjahr 2010 fort. Die Teuerungsraten normalisieren sich weltweit. Mit einer Zinswende seitens der EZB und der Fed ist nicht zu rechnen. Die Notenbanken konzentrieren sich darauf, die quantitativen Maßnahmen zurückzufahren. Belastend für Staatsanleihen wirken sich das hohe Emissionsaufkommen sowie die Sorge vor langfristig steigender Inflation aus. Für Pfandbriefe ist das Umfeld aufgrund des noch laufenden EZB-Aufkaufprogramms hingegen relativ günstig.

Alternativszenarien für Rentenmärkte auf Sicht von etwa drei Monaten

Positives Szenario: Die Weltwirtschaft kommt nicht über ein konjunkturelles Strohfeuer hinaus. Die zyklischen Lagerimpulse versiegen rasch, während das Anspringen der privaten Nachfrage ausbleibt. Unternehmen und Haushalte haben ihr Vertrauen in die Wachstumskräfte verloren, so dass die strukturellen Probleme den zyklischen Antrieb im Jahresverlauf zum Erliegen bringen. Die Volkswirtschaften rutschen erneut in eine Rezession. Geld- und Fiskalpolitik bleiben im Krisenmodus.

Negatives Szenario: Die zyklischen Antriebskräfte dominieren 2010, so dass die Wachstumsdynamik über das erste Halbjahr hinaus sehr hoch bleibt. Der Konsummotor springt an, dem sich ein kräftiger globaler Investitionszyklus anschließt. Die strukturellen Schwachstellen treten in den Hintergrund bzw. erweisen sich als weniger gravierend.

Performancerückblick

Im Februar legten deutsche Renten den zweiten Monat in Folge an Performance zu. Auffallend ist dabei, dass zwischen vier- und zehnjährigen Pfandbriefen der Ertrag konstant um rund ein Prozent anstieg. Zwei- und dreijährige Laufzeiten hielten mit 0,6 % bzw. 0,9 % allerdings noch Anschluss. In der Jahresbilanz liegen zehnjährige mit einem Plus von 2,7 % vor sechsjährigen Anleihen mit einem Zuwachs von 2,4 %. Kurze Laufzeiten liegen deutlich dahinter. Zweijährige Pfandbriefe weisen lediglich einen Ertrag von rund 1 % aus. Im Februar lagen PEX-Index für Pfandbriefe und REX-Index für Staatsanleihen mit +0,9 % gleichauf, nachdem im Januar der Pfandbriefindex noch klar vorne lag.

Ertragssensitivitäten

Im Betrachtungszeitraum von drei Monaten ergeben sich über das gesamte Laufzeitenspektrum keine Ertragsverluste, wenn der Renditeanstieg auf maximal 14 Basispunkte begrenzt bleibt. Bei einem Anstieg von 20 Basispunkten ergibt die Simulation bei einer Anlage in ein- bis fünfjährigen Pfandbriefen ein Ertragsplus. Bei einer Zunahme von 50 Basispunkten hätten alle Laufzeiten Verluste zu verzeichnen.

Im Negativszenario würde keine Laufzeit ein ausgeglichenes Ergebnis aufweisen. Lang laufende Pfandbriefe hätten ein Minus von rund 6 % zu verzeichnen. Der maximale Ertrag im positiven Szenario bei einer Investition in lange Laufzeiten liegt bei etwa 5 %.

Laufzeitenempfehlung

Die Zinsstruktur bei Bundesanleihen ist im Februar merklich steiler geworden. Der 10/2-Spread hatte mit rund 2,3 Prozentpunkten die Jahreshöchststände von 2009 erreicht. Verantwortlich war ein spürbarer Rückgang der zweijährigen Schatzanweisungen, die im Zuge der Griechenlandkrise mit 0,9 % ein neues historisches Tief markierten. Auf Sicht von drei Monaten ist mit einer anhaltend steilen Zinsstruktur zu rechnen. Allerdings dürfte das Renditeniveau über alle Laufzeitenklassen ansteigen. Längeren Laufzeiten droht infolge der höheren Duration empfindliche Kursabschläge. Mittlere und kurze Laufzeiten sind unter Chance-Risiko-Gesichtspunkten daher zu bevorzugen.

Portfoliostruktur

Angesichts der Rückschlagsrisiken im ersten Halbjahr sollte die Duration von Laufzeitportfolios unter Benchmark gehalten werden. Unser Musterportfolio weist einen Wert von 3,5 aus. Das Niveau des PEX/REX-Benchmarkportfolio liegt bei 4,9. Kurze Laufzeiten bis zu 11/2 Jahren besitzen ein Gewicht im Musterportfolio von 10 %. Zwei- bis dreijährige Anleihen weisen mit 38 % ebenso wie vier- und fünfjährige Rentenpapiere einen erhöhten Anteil aus. Eine leichte Untergewichtung mit 20 % ergibt sich im Bereich von sechs- und siebenjährigen Anleihen. Acht- bis zehnjährige Laufzeiten werden hingegen nicht dotiert.

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